Howard Mark Makaleleri 2000-2: Orantısız Coşku

Herkese selamlar.

Howard Marks’ın makaleler serisine 2000 yılında yayınladığı Orantısız Coşku ile devam ediyorum.

Teknoloji Balonu sönmeye başlamış. Piyasada büyük kayıplar olmuş.

Howard Marks da bu piyasanın otopsisini yapıyor ve bize de güzel dersler çıkarmak kalıyor.

Lafı fazla uzatmadan, hadi başlayalım!

Orantısız Coşku

Son yıllarda hisse senedi piyasasında olağanüstü aşırılıklar oldu. Bazı otopsiler yapılmaya başlandı ve ben de gecikmek istemiyorum. Bu yüzden son zamanlarda biriktirdiğim ve görüşlerimi yansıtan birkaç fikri ve sayısal veriyi bu makalede toparlamaya çalışacağım. Umarım bunlar size yardımcı olur. Fikirler birbirinden kopuk fakat ortak özelliklerini sizin için oluşturabileceğimi umuyorum.
Otopsi derken? Piyasanın yükselişinin sona erdiğini mi söylüyorum? Bu tarz tahminler yapmıyorum. Hisse senetleri hakkında değil ama sebepsiz yere yapılan yatırımlar hakkında bir şeyler söyleyebileceğimi umuyorum.
Hisse senedi piyasasının 10 Mart’a kadarki rekor yükselişinin sebebi teknoloji hisseleriydi. Teknoloji hisseleri tamamen şüpheden ve ihtiyattan uzak olarak çok çabuk zengin olmak için yapılan iyimser alımlar ile yükseldi. Bir zamanlar tamamen mantıklı olduğu düşünülen aşağıdaki görüşlerin sonunun gelmekte olduğunu düşünüyorum:

  • %500 yükselmiş ve sonsuz F/K oranı olan hisseleri almak için borçlanmak,
  • Faaliyetleri hakkında hiçbir şey bilmediği bir hisseyi tamamen arkadaşlarının, CNBC’nin, internetteki ilan tahtalarının tavsiyesine güvenerek almak,
  • Milyar dolarlarca piyasa değeri olan ve her sene on milyonlarca dolar zarar eden şirketlere sırf kendinden bir sonraki yatırımcı daha fazla para verecek diye güvenerek almak,
    Bu davranışlar kesinlikle orantısız bir coşkunun işaretidir.

5 Aralık 1996’da Dow 6.437 iken, Alan Greenspan durumu duymaya alışık olmadığımız şekilde ifade etti. Ekonomik sağlığımızı tehdit eden trendlere karşı duran klasik bir merkez bankacı rolüne bürünerek şöyle sordu:
Orantısız coşkunun, daha sonra beklenmedik ve uzun süreli durgunluğa maruz kalmak üzere, varlık değerlerini gereksiz yere yükselttiğinin nasıl farkına varabiliriz?
Greenspan, insanların eğlenmelerini ve para kazanmalarını durdurmak mı istiyordu? Hayır. Hisse senetlerinin çok yükseğe çok hızlı şekilde çıkmasını engellemeye ve dolayısıyla aşırı servet etkisini önlemeye çalışıyordu.
“Servet etkisi” hisse senedi ve diğer varlıklardaki büyük fiyat artışlarının ekonomiye olan etkilerini anlatmak için kullanılan bir ifadedir. Varlık fiyatları yükseldiğinde, insanlar kendilerini zengin hissederler ve daha fazla harcarlar. Bunun sonucunda talep arzı aşar ve enflasyon oluşur. Dahası, Varlık fiyatlarındaki yükseliş trendi kaçınılmaz olarak tersine döndüğünde servet etkisi ters yönde çalışır ve ekonomik büyümeyi frenler (Fakat burada Greenspan ekonomik yavaşlamadan daha çok enflasyondan endişeleniyor gibi görünüyor).
Aşırılık hakkındaki endişelerini belirtmeden önce Greenspan, ekonomiyi sonsuza kadar büyütecek güce ve bilgeliğe sahip olarak biliniyordu. Peki yatırımcılar bu görüşlerini nasıl karşıladı? Ertesi günkü işlem gününün ilk yarım saatinde Dow’u 145 puan (büyük bir rakam olarak değerlendiriliyordu) düşürdüler. Fakat uyardığı aşırılık ağırlığını tekrar koydu ve Dow, yılı eleştirinin meydana geldiği seviyede kapattı ve sonraki 6 ayda da 1.000 puan yükseldi.
Eğer 1996’nın sonunda, Dow’u 6.437 puana çıkaran Orantısız coşkuysa, kısa zamanda önce 7.437’ye ve sonunda da 11.497’ye çıkaranın ne olduğunu düşünürdünüz? Benim tahminim Greenspan, oyun bozan olduğunu söyleyen insanlardan baskı görüyordu –Belki de sürekli yükselen hisse senedi piyasasının politik etkisinden dolayı.


Her durumda, Greenspan’ın önerisi piyasanın yükselişinde anlamlı bir düşüşe sebep olmadan hafızanın uzak köşelerine atıldı ve kendisinin de popüler kahramanlar köşesindeki yeri yok oldu. Ne de olsa, Amerikalıların %49’unun hisse senedi vardı ve kahramanları onlara para kazandıran insanlardı, aşırılık hakkında uyarıda bulunup fiyatları düşürenler değil. Endişelerini belirtip güveni azalttığı için Greenspan artık günlük işlem yapan insanların kahramanı değildi.
Greenspan 30 Haziran 1999’da faiz oranlarını arttırmaya başladığında kimse umursuyor gibi durmuyordu. Nasdaq Composite faizler yükseltilmeye başladığından 5. tura kadar 2.686 puandan 5.049 puana yükseldi. Bu yüzden de Greenspan da son zamanlarda dehalık seviyesi düşürülenler kervanına katıldı.
Bir diğer önemli örnek de 1998’in ortasına kadar 18 yıl boyunca ortalama yıllık %31.7 gibi inanılmaz bir getiri elde eden Julian Robertson’du. Bu tarihten sonra kayıplar ve müşterilerin para çıkışları ile Tiger Fonu’nun büyüklüğü 22,8 milyar dolardan 5,2 milyar dolara düştü. Hisse senedi piyasası her gün Robertson gibi değer yatırımcıları ve uzmanlaştıkları eski ekonominin şirketleri ile dalga geçiyordu. Robertson birkaç hafta önce dükkanı kapattığı söyleyerek şu açıklamayı yaptı: “Mantığın hüküm sürmediği bir piyasadayız”. Ve ekledi: “Anlamadığım bir piyasada yatırımcılarımızı riske maruz bırakmanın anlamı yok.”
Büyük bir ironi olarak Robertson’un ayrılacağın ilan ettiği hafta kariyerinin en iyi haftalarından biri oldu fakat olan olmuştu. Uzun süre boyunca piyasa algısının yanlış tarafında olmanın yıpratıcı etkisini sık sık düşünürüm. Genellikle trendlere en uzun süre direnenler tam da yanlış zamanda teslim olurlar. 67 yaşındaki Robertso’un yaklaşımı tam iki acı dolu yıl boyunca işe yaramadı ve ona “buna neden katılayım?” diyecek kadar getiri sunmadı. Bırakma baskısı zamanlama olarak onu en kötü zamanda çıkmak zorunda bırakmıştı.
Geçen hafta 30 yıl boyunca komisyonlardan sonra yıllık %32 getiri elde eden efsanevi Quantum Fonu’nun Başkanı George Soros’un riskten geri adım attığını ve 1989 yılından beri portföy yöneten Stanley Druckenmiller’ın istifasına tanık olduk. Neden? Druckenmiller 1999’un ortalarına kadar teknoloji hisselerine direndi fakat sonra ikinci yarıda bir sepet yaparak yatırımın yaptı. 2000 yılı boyunca bu sepetin çoğunu tuttu ve büyük zarar etti. New York Times şöyle dedi: “Aralık’ta teknoloji hisselerindeki fiyat yükselişinin mantık sınırlarını aştığını biliyordu. Fakat yükselişin daha fazla sürmesini bekliyordu… “Yakın olduğunu düşünüyorduk fakat sonuna gelmişiz”. Soros da şöyle itiraf ediyor: “Belki de piyasayı anlamıyorum. Belki müzik kesildi fakat insanlar hala dans etmeye devam ediyor.”
Hem Robertson hem de Soros’la çalışan bir analist durumu Times için şöyle toparlıyor:
Hikâyenin özeti şu ki orantısız piyasalar sizi öldürebilir. Julian şöyle dedi: “Bu orantısız ve ben de oynamıyorum” ve oradan cenazesini çıkardılar. Drunkenmiller “Bu orantısız ve bu oyunu oynayacağım” dedi ve onun da oradan cenazesini çıkardılar.
Bir diğer üst düzey değer yatırımcısı olan Gary Brinson’a ne demeli? Şirketini Swiss Bank Corp.’a sattıktan ve SBC Union Bank of Switzerland ile birleştikten sonra, şirketin yönettiği fonların toplamı 920 milyar dolara ulaştı ve Brinson da dünyanın trilyon dolar yöneten ilk para yöneticisi ünvanı almaya emin adımlarla gidiyordu. Fakat hem Brinson hem de ortakları, yatırım yaklaşımlarının modası geçmişken direnme kararlılığından yoksunlardı ve 2 Mart’ta istifasını duyurdu. Bu da büyük olasılıkla kendisini piyasanın hakaretlerine daha fazla konu etmek istemeyen bir başka varlıklı insan örneğiydi. Brinson zirvede saf dışı kalmaktan korunan başka bir mükemmel yatırımcı örneğiydi.
1990’ların ortalarında, Warren Buffett tanınan bir yatırımcı haline geldi ve milyonlarca Amerikalı yatırımcı için rol model oldu. Hisse senetlerine yatırım yaparak dünyanın en zenginleri arasına girerek kesinlikle eşsiz olduğunu kanıtladı. Bunun için gereken sadece 30 yıl boyunca ortalama yıllık %25 getiri elde etmekti. Fakat 1999’un azgın boğa piyasasında portföyü yatayda kaldı ve Berkshire Hathaway hisse senetleri 1998’deki zirvesinden 2000 dibine kadar %49 değer kaybetti. Son yıllarda Buffett’a daha az hayranlık duyulduğu kesin.
Jeremy Siegel da görmezden gelinenlerden. Siegel kim? Wharton’lu profesöför oylamada ülkenin en iyisi seçildi ve “Uzun Vade İçin Hisse Senetleri” isimli kitabı aradan geçen yıllarda yükselişe büyük katkı yaptı. Hisse senetlerinin para kaybettikleri ya da tahvil ve nakitten daha kötü performans gösterdikleri uzun zaman aralıklarının çok az olduğunu söyledi ve bu yatırımcı güvenine büyük destek oldu. “Büyük Sermayeli Teknoloji Hisseleri Kaybettirecek Bir Bahis” isimli makalesi 14 Mart 2000’de Wall Street Journal’de yayınlandığında hisse senetlerinin fiyatına hemen bir etkisi olmadı – Nasdaq Composite 10 gün sonra %5 yükselmişti.
Eğer bu dâhiler son zamanlarda aşağılandıysa, kim yüceltiliyordu? “Dow 36.000’in” yazarları James Glassman ve Kevin Hassett’i örnek alalım. Siegel’in araştırmasından faydalanarak, hisse senetlerinin riskinin çok düşük olmasından dolayı tahvillere göre bir prim vermek zorunda olmamaları gerektiğini ve bu yüzden de geçmişteki getirilerinin olandan çok daha fazla olması gerektiği sonucuna varmışlardı. Hisse senetlerinin gelecekteki getirilerinin uygun derecede düşük olması için de (örnek olarak %6), mevcut fiyatları çok daha yüksek olmalıydı. Piyasanın tamamının F/K’sı 100 olmalı ve Dow da 36.000 puan olmalıydı. Glassman ve Hassett 1999’da Wall Street Journal’da çok yazı yazdılar fakat onlara bu soruyu soramadım: Yıllık %6 getirecek hisseyi kim alacak?
Son olarak 1996’da yatırım işine başlayan 27 yaşındaki Frank P. Slattery’e ne demeli? Küçük PBHG Yeni Fırsatlar Fonu 1999’da %533 ve 2000’in ilk 70 gününde %96 daha yükseldi. Tabii o da bir dahi olarak adlandırıldı. (Fakat yeni piyasa ikliminde fonu 10Mart-14 Nisan arasında %57 düştü ve 2000 yılında kazandığı ve fazlasını geri verdi. Slattery başka fırsatları kovalamak için istifa etti.)
Kimin kutsanıp kimin alçaltılacağı söz konusu olduğunda 1999’un sonları kesinlikle mantığın tersine döndüğü zamanlardı.


1990’lardan bahsederken, son olayları 1980’lerin “On yıllık Aç Gözlülüğü” ile karşılaştırmam istendi. 1980’lerde, birkaç kurnaz borçla satın almacı, Amerika’nın önde gelen şirketlerini çok fazla sermayeleri olmadan ele geçirmeye çalışmıştı. 1990’larda ise, herkes sonsuz devir daim makinesine atlayarak çabuk zengin olmaya çalışıyordu.
Son birkaç yılın en büyük mantıksızlıklarından biri de hisse fiyatını belirlerken mantık ve temel işletme analizinin payının gerilemesiydi.
İlk olarak işlem hacimleri beni bireysel yatırımcıların -doğrudan ya da yatırım fonları yoluyla- artan şekilde hisse fiyatlarını belirler hale geldiklerine ikna etti. Kurumsal işlem hacminin NYSE’de günde 1.5 milyar hisseye ve Nasdaq’da da 2 milyar hisseye çıkabileceğinden şüpheliyim. (Yaklaşık olarak 1980’de, faizi NYSE hacmine endeksli Oppenheimer çöp tahvili aldığımda, benchmark o zamanlar günde ortalama 49 milyon hisseydi.)
İkinci olarak, 90’larda hisse senetlerinin olağanüstü şekilde popülerleşmesi ile, birçok amatör borsaya çekildi ve bu da bireysel hisse yatırımcısı topluluğunun bile uzmanlığını sulandırdı. Bu yeni yatırımcılar hisse senedi fiyatlarının tarihsel olarak oluşmasını sağlayan kâr ve temettülere karşı kayıtsızdılar. Hisse senetlerinin sadece yukarı gideceğini biliyorlardı ve teknoloji hisseleri daha da hızlı yukarı gidiyordu. Değerlemenin önemi yoktu: Eğer yeterince iyi bir “hikâyesi olan” şirketi alırsanız, biri gelip size daha fazlasını ödemeye hazırdı.
Üçüncü olarak, aracı kurum analistlerinin rolü değişti. 31 yıl önce hisse araştırması yaparken, satış tarafındaki analistler yatırımcıları işlem yapmaya yönlendirir ve bu şekilde komisyon kazanırlardı. 1990’larda, düşük komisyon oranları ve yatırım bankacılığında kazanılan büyük paralarla satış tarafındaki analistlerin görevi sermaye piyasalarındaki yatırım yapılan projelere talep yaratmak oldu. Ciddi değerleme çalışmaları azaldı ve “sat” tavsiyeleri daha da kıt hale geldi: Yatırım bankacılığı işlerini almak istediğiniz şirketi neden kızdırasınız ki? Son zamanlarda Wall Street Journal’da çıkan Morgan Stanley’in Cisco analisti, analistlerin kendi kuyruğunu kovalayan köpek rolünün simgesi haline geldi:

Hayattaki gerçekleri kabul etmemiz lazım. Eğer yatırımcılar, bu yüksek hızla büyüyen şirketleri almak istiyorlarsa, biz sadece o hisse için ödemeye istekli oldukları rakamı alıyor, onu hedef fiyata dönüştürüyor ve böylece hisse tavsiyesi veriyoruz.

Bir başka deyişle, hisse hedef fiyatına erişildiğini ya da hissenin fiyatının çok pahalı olduğunu söyleyerek yatırımcıların partisini bozmak analistin görevi değil. O sadece hedef fiyatı yukarı güncelliyor. Ve hisseyi yeni alanlar, bu hedefin ne kadar yüzeysel olduğundan habersiz olarak analistin hedef fiyatına önem addediyor.
Dördüncü olarak, mantıktan yoksun olan bireysel yatırımcının düşünce süreci olağanüstü şekilde basit bir şekilde işliyor.

  • Momentum yatırımcılığı işlerken slogan şuydu: “İyi giden hisseleri alın, yükselmeye devam edecekler.”
  • Kaçınılmaz duraksama piyasayı sarstığında ise – Ağustos 1998’de Long-Term Capital ve gelişmekte olan piyasalar sarsıldığı zaman- “dipte alım yapma” naraları başladı ve her zaman da tuttu.
  • Son zamanlardaki kötü günlerde ise, yükselişin arkasındaki güven azalırken (ve bunu destekleyecek bir mantık da kalmamışken), bence durum “daha da düşmeden satın” olayına döndü.
    Kâr, temettü, değerleme ya da işletmelerin işleyişi hakkında hiçbir bilgisi (ya da ilgisi) olmayan yatırımcılar doğru zamanda gereken doğru şeyi yapacak kararlılığı gösteremediler. Etrafındaki herkes alış yapıp para kazanırken, bir hissenin pahalı olup olmadığını bilemediler ve bu yüzden de partiye katılmaya direnemediler. Piyasa serbest düşüşteyken, büyük olasılıkla oldukça düşük fiyatlardayken tutunacak ya da alım yapacak cesareti gösteremediler.
    Bu da beni Warren Buffett’ın en sevdiğim sözüne getiriyor:
    Başkaları kendi işlerinde ne kadar ihtiyatsız olursa, biz kendi işimizde o kadar ihtiyatlı olmalıyız.”
    Tersine dönmezse, son haftalarda meydana gelen hasar diğerlerinin riskli davranışlarının sizi de etkileyebileceğini gösteriyor. Eğer diğer bir jenerasyona hisse senedi piyasasının tek yönü yukarı olan risksiz bir yer olmadığı öğretilseydi, böyle bir ihtiyatsız davranış daha düşük olasılıkla ortaya çıkardı.

Hazır yatırımcıların analitik kapasitelerini konuşuyorken, hisse senetlerinin FED’in faiz artışına uzun süre tepki vermekte başarısız olmaları konusuna da eğilmek istiyorum. Eskiden faiz artışı olmadan bahsi geçtiğinde bile piyasalarda düşüş olurdu. Bu sefer ise, FED 5 kez faiz arttırdı ve Başkanı Greenspan çıkıp piyasaların çok yükseldiğini ve bunu düşürmek niyetinde olduğunu söyledi. Bir tepki olmamasını nasıl açıklayabiliriz (bu zamana kadar, tabii eğer bunun düzeltmeye katkısı olduysa). Bu olayı ayrıca hisse senedi fiyatlarını belirleyenlerin bunu başaramamalarına da bağlıyorum.
Faiz oranları artınca hisse senetlerinin düşmesinin iki ana nedeni vardır. Aşağıda onları anlatacağım ve bu sefer neden oluşmadıklarına dair kendi açıklamamı sunacağım:
İlk olarak, hisse senetleri sabit getirili varlıklardan gelen daha yoğun rekabetin içindedirler. 1999’da bunu kimse takmadı çünkü hisse senetlerinden %20 kazanmayı bekleyen biri için faizlerin %6,25’ten %6,50’ye çıkmasının çok da çekici bir yanı yoktu.
İkincisi, daha yüksek faizler tüketicilerin ev, araba almasını ve işletmelerin de stok tutmasını, makine yatırımı yapmasını ve bina dikmesini daha pahalı hale getirir. Bu işletmelerin hızını yavaşlatır ve durgunluğa neden olabilir. Fakat eğer hisse senedinin fiyatlarını oluşturan yatırımcıların ekonominin ya işletme döngülerinden haberi yoksa (ya da umursamıyorsa), politika faizlerinin artmasının hisse senedi piyasasına etkisi yavaş olabilir.
Faiz artışları, insanlar nasıl işlediklerini ve yukarıda anlattığım uzun dönemli etkilerini anlıyorlarsa kısa vadede hisse fiyatlarını baskılayabilir. Yani insanlar işe yaracakları konusunda hemfikir ise işe yarayabilir. Eğer bu gereklilik karşılanmazsa, faiz artışları 1970’lerde First Boston’dan Al Wojnilower’in (Dr. Doom) para arzını manüpile ettiği zamandaki tanımını hak ederler: “Hiçbir kablonun bağlı olmadığı lamba anahtarını açıp kapamak.”


1999’da hisseler neden bu kadar hızlı yükseldi? İnsanlar almak için kuduruyordu ve kimse de onlara satmak istemiyordu. Sonucu da patlayıcı bir değer artışı oldu. Bu kazançlar aslında piyasada olağanüstü bir likidite sıkışıklığı olduğunun kanıtıydı (hisse senedinin belli bir dolar değerindeki alım ve satımın sonucunda oluşan yüzdesel değişim olarak ölçülür). Fakat, alıcıların satıcılardan çok daha fazla olmasının yarattığı dengesizlik asla likidite yetersizliği olarak tanımlanmaz. Kâr olarak tanımlanır ve kimseyi de tedirgin etmez.
Fakat son altı haftada, dengesizlik satış tarafındaydı. Bu sefer, yatırımcıların karşı tarafta işlem yapacak kimseyi bulamamaları piyasaları şiddetli bir şekilde düşürdü ve buna likidite sıkışıklığı dediler. Diğer bir deyişle, Radikal yukarı hareketler sıcak bir şekilde karşılandı fakat radikal düşüşün bir şekilde piyasanın düzgün işlemediğinden kaynaklandığı söylendi.
Son zamanlarda, hisse senetlerinin davranışları olması gerekenden çok daha fazla merhametle karşılandı. Momentum yatırımcıları irrasyonel şekilde müzik bitince piyasadan çıkmayı planladılar fakat piyasa hepsini kaldıracak durumda değildi.


Şimdi Oaktree’de bizim için çok önemli olan ve ne zamandır konuşma fırsatı aradığım piyasanın etkinliğine dönmek istiyorum.
Son haftalarda ismi de makalenin başlığına uyan “Orantısız Coşku” isimli yeni bir kitap hakkında iyi şeyler duydum. Yazarı Yale ekonomisti Robert J. Shiller, hisse senedi piyasasının etkin olduğu teorisini ele alarak, hisse senetlerindeki dalgalanmaların isabetli bir şekilde değerleme yapmak için çok şiddetli olduğunu söylüyordu. 4 hafta önceki meşhur Salı gününde, Nasdaq Composite endeksi 7 dakika içinde hem 3.649 hem de 4.138 puandan işlem gördü. Her iki seviyede de hisse senetlerinin adil değerlendiğini söylemek kesinlikle çok zordu. Hayır diyordu Shiller, hisse senedi piyasası etkin değil; hisse senedi fiyatları irrasyonel şekilde oluşur. Ya da George Gilder’ın geçenlerde Wall Street Journal’de yazdığı gibi:
Hisse senedi piyasaları bilginin internet ağı gibidir. Peki öyleyse neden zamanın yarısında şekerleme dağındaki mistik bir tarikatın üyeleri gibi sonsuz zenginlik rüyaları ve korkunun dipsiz kuyuları arasında gidip geliyorlar?
Cevap olarak size piyasanın etkinliği hakkındaki görüşümü yazmak isterim. Baştan söylemeliyim ki akademisyenler benim görüşümü paylaşmıyor ve yanlış olduğumu söylüyor. Fakat yaklaşımım benim için işe yarıyor ve sizinle de paylaşmak istiyorum.
Benim görüşüme göre, birçok hisse senedi için piyasa yüksek derecede etkin. Bu bana sermaye piyasası teorisi geliştirilirken, Chicago Üniversitesinde 1960’ların ortalarında öğretilen bir şey. Ve 1978’de hisse araştırmasını bıraktığımda, Citibank’a “Hayatımı Merck ve Lilly arasında seçim yapmaya adamaktan başka” her şeyi yapabileceğimi söylemiştim. Piyasanın etkin olduğuna o zaman da inanıyordum, şimdi de inanıyorum. Fakat bunun anlamı ne?
Etkin derken, “hızlı” olduğunu kastediyorum, “doğru” olduğunu değil. Bana göre analistler ve yatırımcılar mevcut bilgiyi değerlendirmek için çok sıkı çalışıyorlar çünkü:

  • Hisse senedi fiyatı anında o bilgiyi içeriyor ve değerine ilişkin çoğunluğun görüşünü yansıtacak seviyeye geliyor ve,
  • Bu yüzden de çoğunluktan sürekli olarak daha iyi tahmin yapmayı ve hisse hareketini tahmin etmeyi düşük olasılıklı kılıyor.
    Bu da, piyasanın sık sık hisselerin değerini yanlış hesapladığını fakat -herkesle aynı bilgilere sahip ve aynı psikolojik etkenlere maruz kalan bir yatırımcı için istikrarlı şekilde yönün ne zaman ve nereye olduğunu tahmin etmenin çok da kolay olmadığını ortaya koyuyor. Bu da her zaman haklı olmasalar bile ana hisse endekslerini yenmeyi korkunç derecede zor kılıyor.

Son olarak, Yatırım Komitesinin başkanlığını yaptığım bir yardım kuruluşunun yönetim kurulunda söylediğim şeyleri sizinle paylaşmak istiyorum. Bu işte bulunduğum süre boyunca akıllı yatırımın temellerini oluşturan bazı şeyleri burada listeledim:

  • Hem değer kazanımı hem de gelir kazanımının hedeflenmesi,
  • Büyüme ve değer yatırımlarının dengelenmesi,
  • Kazanç arzusu ve kaybetme korkusunun dengelenmesi,
  • Kârlılık geçmişi olan şirketlerin alınması,
  • Değerleme ölçütlerini dikkate almak,
  • Ucuz hisselere ağırlık verme,,
  • Kâr alma ve sermayeyi yeniden dağıtmak,
  • Sanayiler, gruplar ve temalar arasında geçiş yapmak,
  • Çeşitlendirme,
  • Hedge yapmak,
  • Biraz tahvil sahibi olmak ve
  • Biraz da nakit bulundurmak.
    Bu liste 1999’da nasıl performans gösterdi? Tam bir felaket reçetesiydi. Bu şeylerden tek tek her biri daha düşük performans göstermenize sebep olurdu. Ne yapmalıydınız? Sadece iki şey:
  • Hali hazırda değer kazanmış teknoloji ve büyüme şirketlerini almalı ve,
  • Daha da yükselse bile satmayı red ederek elinizde tutmalıydınız.
    Çünkü bu zaman aralığında, akıl kulaklarını tıkamıştı.

Robertson, Druckenmiller, Brinson ve Buffett yıllarca başarılı oldular çünkü işlem yaptıkları piyasa 1) Hem korku hem de açgözlülükle hareket ediyordu, 2) Eninde sonunda mantık sınırlarına dönüyordu, 3) Disiplinli analizi saf agresiflikten daha fazla ödüllendiriyordu. Oaktree’de bu türde bir ilkimi tercih ediyoruz. Benim görüşüme göre 1990’ların sonunda piyasalar; mantık, ihtiyatlılık ve şüpheciliği olumluluk, risk toleransı ve iyi hikâyeye olan aşk ile değiştiren insanlar tarafından yönlendiriliyordu (büyük paraları da bunlar kazandılar). Son birkaç haftada yatırımcıları biraz hırpalayan olayları ileride daha fazlasını göreceğimizi düşünüyorum.

1 Mayıs 2000


Not: Çok uzun zamandır piyasanın aşırılıklarından şikayet eden biri olarak, gelecek hakkında doğru tahminler yapmanın kolay olmadığını zor yoldan öğrendim. Hazır fırsatını bulmuşken son makalem olan “balon.com”un zamanlamasındaki doğruluk hakkında biraz böbürleneceğim. Aşağıdaki tabloda makalede bahsedilen hisse senetlerinin yıl sonundaki fiyatlarını, o zamandan sonra eriştikleri tepeleri ve Nisan’daki durumlarını bulacaksınız.

2 Yorum

  1. mert demiş ki:

    Çok ilginç şekilde zamandan bağımsız okunabilen bir makale.. Paylaşım için teşekkürler..

    Şubat 8, 2023
    Yanıtla

mert için bir cevap yazınCevabı iptal et

Bu site, istenmeyenleri azaltmak için Akismet kullanıyor. Yorum verilerinizin nasıl işlendiği hakkında daha fazla bilgi edinin.